在12月好意思国非农公布后，不错较为明晰地勾画出2024H2好意思国劳能源市集的演进：舒适率伴跟着两场飓风起改造伏，导致市集预期从7月的“零落有多深(how deep)”再次舞动回了好意思国经济“不着陆(no landing)”。与之相对的是联储参考系的快速变动：从通胀到服务ai 萝莉，当今又回到了通胀。

标题中的“友好征询”是对7月非农论说的呼应（《对于4.3%舒适率的“友好征询”》），其时舒适率在飓风扰动的下出现了非线性跳升，但咱们还是以为彼时零落风险的计入过度极点。反而在看到联储9月“超预期”降息50bp后，随后苍劲的非农论说又足以让咱们愈加深爱舒适率的下行风险，以及需求端的二次通胀风险（《非农强化二次通胀风险》）。

从后果看，获取冉冉的印证：2024H2的舒适率走出波动下行的态势，7月反而成为最高点；而去通胀程度则面对泄漏停滞，中枢CPI连续处在0.3%阁下水平。波动本即是经济的常态，对待好意思国经济更应该揣着“海潮不惊”的格调，收拢主要矛盾和更有证明力度的变量。

站在“友好征询”的视角下：迄今为止，本轮周期中服务和舒适的脱节使得咱们更应该柔柔（丁壮）服务率的进展，而薪资增速粘性的看护也推动了好意思国糜费（以及GDP）的握续增长，联储降息就愈加显得过度。

回到12月非农论说，即使此前联储官员对2025年降息预期的鹰派吹风，这次数据还是显得极为苍劲（25.6万东谈主，预期16.5万东谈主）。高增的私东谈主服务新增服务（23.1万东谈主）以及回落的舒适率（4.086%）一扫对于非农担忧的阴暗，足以将联储的柔柔度再次皆备拧回对再通胀担忧。

尤其是联储12月SEP中莫得任何一位官员以为舒适率会回落至4.1%水平（集中在4.2%-4.3%），但还是聘用再次降息25bp，这又进一步松开了利率对于服务的戒指程度。

本次论说中独一的“结构性流毒”来自于制造业服务并未见起色，致使录得负增长水平（-0.8万东谈主）。但这也证实高利率不是制造业的独一连接，在高库存、贵东谈主工（制造业薪资较高）的连接下，制造业竖立幅度有限（PMI虽小幅反弹，但还是低于50水平；但制造业新订单PMI再度升破50水平）。

要是制造业服务也握续竖立，咱们更应深爱非农过强（舒适率下行）的风险，映射到2025年货币计策，可能就不是降息若干/与否，而是征询2025H2的加息可能。

私东谈主服务业的趋势性竖立意味着，100bp的降息幅度加强了本就受利率影响不大的薪资-糜费-通胀的轮回，尤其是相等高增的买卖走运（4.9万东谈主）实践上也印证了感德节较强的好意思国糜费需求，至少12月的零卖与服务量度的通胀数据是存在较热的风险。

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舒适率的再度下行（4.086%）伴跟着处事参与率的走平证实了一个事实：对于舒适率非线性高潮的担忧是特别的，而联储基于此的100bp降息也带来了利率的过度松开。不管是2024年9月如故12月，好意思国舒适率自身就不应该成为联储货币计策想法中被“偏疼”的阿谁。

临了，薪资增速的粘性（0.3%的环比）推动住户实践购买力的握续回升。降息周期中，好意思国服务业被握续强化。从基本面的角度，咱们并不回顾好意思国服务业的走弱的下行风险，反之，更需要柔柔制造业在将来数月是否可能出现上行风险。这将是除特朗普对内阅兵除外最紧迫的预期差变量。

非农的强趋势面对的最大阻力或来自非经济要素：包括特朗普上任后反外侨门径力度的不行先见性，以及违警外侨从红州向蓝州迁徙，致使有被动离开好意思国的可能。从短期来看，这可能成为非农最大的扰动与下行泉源。

对于特朗普来说，如斯强势的经济开局或并不会带来很大的“压力”，毕竟他莫得明面上的连任诉求；反而更可能给他吃下了一颗强力阅兵的“释怀丸”。“天时（再度当选总统），地利（经济数据苍劲），东谈主和（四权在手）”的基础上，特朗普的阅兵或更斗胆，而站在劳能源市集的角度意味着短期受到非经济要素的更大扰动的风险。

从联储的角度看，特朗普和鲍威尔为数未几的共鸣即是幸免好意思国经济确切零落，如斯苍劲的非农提供了很厚的扰动缓冲垫。

跟着特朗普当选后，“强预期”的落空可能（《好意思元的强势能否看护》），重复好意思国经济在阅兵和争议法案鼓励下或将变得愈加繁杂，联储将在2025H1聘用链接降息；但到了2025H2，内天真能的保握和“幸免好意思国堕入实质性零落”的诉求，将泄漏推升2025H2加息的可能。

本文作家：宋雪涛S1110517090003、钟天ai 萝莉，著述泉源：雪涛宏不雅札记，原文标题：《对于舒适率4.1%的再次“友好征询”（天风宏不雅钟天）》

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